陆前进：经济学博士，博士后，复旦大学国际金融系副教授，美国哥伦比亚大学经济系访问学者。研究领域为国际金融、货币理论和政策。

　　“热钱”流入有三大主渠道

　　主持人：关于“热钱”的话题，现在似乎越来越热。但什么是“热钱”，“热钱”到底有多少，到底藏在哪里，下一步“热钱”将会在哪里惹事？这最后一个问题更值得关心。因为，“热钱”在哪里惹事，就会造成哪里动荡。所以，我们本次对话就着重来谈谈这个问题，你看如何？

　　陆前进：没错，有关“热钱”的话题，现在确实非常热，但能够把这个问题讲清楚的并不多。

　　其实，“热钱”的流入一直是影响中国经济的一个潜在危险因素。目前，刺激“热钱”（我这里把它定义为“投机资本”）流入的主要原因是人民币升值和中美两国利率倒挂。也就说，投机资本的流入，既能够获得人民币升值的好处，又可以获得两国的利差收益。

　　由于我国的市场机制并不完善，利率和汇率的市场化程度不高，没有形成汇率和利率的联动机制，相反，还明显存在套汇和套利的空间，这就使得投机资本有很多可乘之机。

　　关于“热钱”的数量，目前市场上可接受的合理估计大约在5000亿至8000亿美元之间，并且还呈持续增长状态。“热钱”流入的主要渠道包括：货物贸易、外商直接投资、地下钱庄、个人项下结汇、企业和金融机构境外股本的融资渠道、金融机构外债等等，以上这些渠道使我们防不胜防，由于其流入渠道的多样性，甚至是合法性，想要完全控制是很难的。这也解释了为什么对“热钱”的估计较难，而且各方估计的数据差异也较大。

　　而“热钱”流入的形式，主要有以下几种。

　　首先是美元资产投机资本的流入。

　　由于人民币对美元升值，流入中国国内的投机资本主要是美元计价的资产；如果是欧元计价的资产，则投资者会面临亏损，因为人民币对欧元是贬值的。因此，从理论上来讲，国外投机资本投资在我国的收益率为：人民币利率加上美元对人民币贬值的幅度，它包括利息收益和人民币升值后货币的汇兑收益；投资在国外的收益率为美国的利率。

　　当人民币利率加上美元对人民币贬值的幅度大于美元的利率，投机资本在中国的投资收益比在其它国家大，投机资本的流入就会获得更高收益。目前我国的人民币利率和美元对人民币的贬值预期都大于美国利率，因此，投机资本既可以获得套汇，又可以获得套利的利润，所以才不断涌入。

　　其次是港币资产的流入。

　　由于港币和人民币汇率实行联系汇率制度，名义汇率基本保持不变，因此港币和人民币汇率主要由人民币对美元的汇率来决定。如果人民币对美元升值，则人民币对港币也升值；如果人民币对美元贬值，则人民币对港币也贬值，因此人民币和美元的关系某些特征也间接地表现在人民币和港币的汇率上。

　　实际上，自2005年7月人民币汇改以来，人民币对美元升值了18%；人民币对港元也升值了约18%。随着我国香港利率的不断下调，人民币基准利率和港币基准利率倒挂，如一年期的人民币存款利率为4.14%，而港币的贴现率为3.5%，实际上港币的存款利率已远低于人民币存款利率。因此，在人民币对港币升值的条件下，港币存款兑换成人民币存款，则能够获得套利和套汇的双重收益。

　　在人民币不断升值的条件下，人民币成为港币的避风港，我国香港地区居民更愿意把自己手中的人民币、美元和港币等转移到内地，并兑换成人民币存款，这就出现了我国香港资金向内地流动的现象。

　　在目前我国香港地区，每人每天兑换人民币的上限为2万元，每天汇入内地账户的人民币金额上限为8万元人民币。因此，对我国香港地区居民来说，资金移动到内地并不困难。为了省事和节约手续费，甚至他们还直接携带大量现金闯关，以尽快赶上人民币升值的浪潮，这在深圳边检和海关被查出的也为数不少。

　　现在，在内地的一些港资企业也希望通过多种途径转移资产到内地存人民币。随着人民币升值，在内地的一些港资企业职工甚至希望企业能够直接用人民币支付工资，如果人民币不断升值，港币和人民币之间的货币替代趋势将进一步加强。而在我国香港地区，人民币存款也不断增加，随着港币的基准利率不断下调，港币的存款利率基本接近于0，我国香港人民币存款利率也较低，因为中国银行在我国香港地区提供给其他银行的人民币存款的利率为0.865%，而我国香港地区的人民币存款利率也不可能高于这一水平，但人民币存款可以获得人民币升值的好处，因此投机现象不仅在内地，同样也出现在我国香港地区。

　　最后是海外华人等资产的流入。

　　据报道，全球3000万海外华人的资本已经达到了2万亿美元，这是一笔巨额的资产。由于海外华人与国内联系紧密，熟悉国内的经济状况、金融体制和金融市场，通过和国内亲人关系及有关国内机构的合作，他们的海外资金很容易转移到国内。

　　在人民币持续升值和中美利率倒挂的情况下，许多海外华人如在海外投资的企业或个人，还有很多持有美国绿卡在美国工作的华人等等，都可能把资金带回来兑换成人民币存在中国的银行体系，或投资在中国的资产市场上。

　　前几年房地产价格大幅上涨的时候，许多海外华人纷纷回国投资置业，投资于国内房地产行业，增加了对房地产的需求，也推动了房地产价格的进一步上涨。同样的道理，海外华人资金的流入可以获得人民币升值和资产价格上涨的好处，如果投机房地产，也可以获得投机利润。

　　除此之外，还有中国海外的投资机构、在大陆工作的台商，以及在华投资的外国企业和金融机构的工作人员等都有可能把外币资产转移到国内，兑换成人民币，投机人民币升值的好处。